微策略（Microstrategy）的创始人迈克尔·萨伊勒（Michael Saylor）对比特币深信不疑，他频繁在公开场合强调比特币的价值，以至于人们常常忽略了他所领导的这家成立已34年的商业智能（BI）软件公司。近期比特币价格飙升，微策略的股价更是大幅超越比特币。那么，微策略持有比特币的商业策略究竟是怎样的呢？

微策略的比特币策略

微策略的共同创始人迈克尔·萨伊勒坚信比特币是数字黄金，也是世界上最稀缺的资产。自2020年9月，微策略宣布了其“财政部储备政策”，将比特币作为公司的核心储备资产，不仅通过主营业务产生的现金流购买，还通过债务和股权融资交易不断增持比特币。

迈克尔·萨伊勒认为，购买比特币的策略有助于提升公司的知名度，而公司软件收益的增长，又能让微策略购买更多的比特币，形成一个良性循环，这也是微策略的策略核心。然而，观察其财务报告，公司软件收益的主营业务并没有显著增长，微策略基本上依赖发行债券和增发新股来购买比特币。

以下表格整理了2020/2021/2022年至2023年第三季度的营收和成本分析，微策略的毛利率约为80%，是一家相当盈利的公司，但扣除管理、销售等营业费用后，营业利润率却逐年下降，今年第三季度仅为1.17%（这是扣除比特币的数字资产减值后的数值）。值得注意的是，由于微策略将购买比特币视为公司发展的重要策略，在财务报表上，关于比特币市价评估损益的数字资产减值也计入营业费用，因此，比特币购买、托管等费用也包含在营业费用的行政管理费用中。

用发行债券和新股购买比特币

根据微策略第三季度的财务报告，自2020年以来，公司共发行了22亿美元的债券和18.7亿美元的股票，作为购买比特币的资金来源。

资料来源：微策略财报债券平均利率1.61%，多为可转债

微策略自2020年10月开始发行债券，最初的2档为可转债，利率较低，投资者有机会将债券转换为微策略的股权。此后发行的债券利率则高达5%以上，都是以比特币为担保的债券，但整体平均下来利率仅为1.61%，在目前融资利率普遍超过7%的高利环境下，其融资成本相对较低。

注：以下图表根据财报内容整理出的发债列表，由于发债金额已为账面净值，故总额21.8亿美元与上图22亿美元的初始发债金额存在些许差异。

不断发行新股，对原有股东有益吗？

由于近期的高利率，微策略决定用发行新股的方式取代发行债券，因为公司不需要向股东支付股息，成本自然更低。以下图表显示了微策略自2021年第三季度发行新股的成本，每股成本从213美元至728美元不等，可见在牛市认购新股的股东们，至今都尚未回本。

发行新股对公司的最大好处是不需要支付利息费用。但对原有股东而言，会稀释股东权益，降低每股收益。举个例子，如果公司每年可以赚100元，以前只要分给10个股东，现在却要分给14个股东，自然对原有股东不利。而这也会直接影响到投资人最常用于评估股价的每股盈余（EPS），如果EPS下降，就有可能影响大家对其股价的预期，造成股价的下跌。

而换算下来，微策略近几年共增发了约446万股，股本已膨胀了40%以上！

负债权益比率高达301%

传统金融常用负债权益比率（Debt/equity）来衡量一个公司的财务结构是否健全。因为一个公司筹资的两个渠道不外乎举债和发行新股。通常在公司前景看好时，股东们也会很乐意多掏一些钱出来，参与公司未来的成长。而债务权益比率越高，表明公司对债务的依赖程度越高，偿债能力越弱。例如，微软的负债权益比率约为40%，而Google的债务资产比更低至5.6%。

但我们发现，截至今年第三季度，微策略的负债权益比率高达301%，去年因比特币减值过高，甚至出现资不抵债的情况。

微策略股价表现

尽管从传统金融角度来看，微策略并不算是一家财务状况良好的上市公司，但近期随着比特币价格的上涨，微策略的股价却一路飙升，涨幅甚至超过了比特币。

自2020年8月起，微策略开始将比特币纳入其主营业务计划，股价已上涨242%，而同期比特币仅上涨192%，代表科技股的纳斯达克指数仅上涨17%，与其主营业务相似的企业软件公司甲骨文（ORCL）则上涨了88%。

资料来源：微策略财报买比特币不如买微策略

微策略自认为它持有的比特币有以下优点，因此认为买比特币不如买微策略！

- 容易买卖（只要有股票账户即可买卖） - 没有额外费用（在链上买卖要支付gas fee，ETF要付管理费） - 比特币持续增加（利用其现金流持续购买比特币） - 智慧杠杆（可以用发债购买比特币） - 下档保护（有微策略商业智能的本业支持） - 风险控制（这可能指的是比特币依附在微策略公司下，类似于衍生品） 资料来源：微策略财报比特币带领微策略飞

微策略早在2020年就进入了比特币市场，在FOMO的牛市中股价也一度冲高至1300美元，但在去年的加密寒冬中，股价一度跌破140美元。如今随着比特币的上涨，微策略的股价再度站上500美元关卡！市值达到73.9亿美元，以截止稿前比特币的价格37,150美元计算，其持有的158,400个比特币市价达到58.8亿美元，约为其市值的近八成。由此我们也可以解读为：微策略的股价完全是由比特币的价格所推动的！

看来微策略的主营业务应该改为以比特币为主，而商业智能为辅，商业智能本业的最大功能就是让微策略成为上市公司，供投资者轻易买卖，然后在加密寒冬时提供一个下档保护，让其能安然度过冬日，然后在加密牛市来临时，带领微策略的股价飞得更高更远！

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