比特币，这一诞生于2008年金融海啸的数字货币，在十年后，面对与08年金融危机相似的金融动荡时，并未展现出其应有的避险特性。相反，它伴随各类资产价格的暴跌，引发了对比特币内在价值、资产属性甚至稀缺性的广泛质疑。为此，Coinbase从传统金融市场的视角出发，剖析了传统金融体系的崩溃如何影响加密货币市场，并揭示了普通投资者在市场暴跌时的应对策略以及暴跌后的市场状况。

原文标题为《On the Recent Market Crash and Bitcoin's Value Proposition》，发表于Coinbase 3月31日的博客。

以下是Coinbase博客的全文内容：

比特币及其他加密资产在本月3月12日下跌约50%，创下自2013年以来的最大单日跌幅。

随着COVID-19对全球经济的影响日益严重，当天的暴跌广泛地打击了金融市场，包括标准普尔500指数和道琼斯指数单日下跌近10%，是自1987年黑色星期一以来的最大单日跌幅。

在更广泛的经济动荡中，大众越来越相信比特币有潜力成为资产避风港。尽管普遍认为比特币为非相关资产，但在验证其能力的时刻，比特币市场仍然崩溃了近50%。这是怎么回事呢？

从更宏观市场的角度来看：

我们首先应该从传统金融市场的角度出发。就在3月12日之前，世卫组织宣布新型冠状病毒已构成「全球大流行」，美国总统宣布对欧洲实施30天旅行禁令，意大利总理执行锁国政策。人们逐渐意识到COVID-19的严重性，而显然我们的全球经济尚未能应对巨大冲击，市场瞬间崩溃。

了解这一刻的市场心理相当重要。当市场剧烈下跌时，投资者自然会寻找「避险资产」，但是每一位匆忙想要全数抛售资产的投资者，都会让市场立即产生流动性危机，卖方远远超过买方数量，进一步使市场崩盘。

更糟的是许多大户持有杠杆仓位，其借入价值实际上仅由1美元支撑。当市场崩溃时，这些杠杆仓位濒临破产、遭遇清算危机，从而进一步导致美元溢价。

因为普遍性抛售加上大规模的去杠杆事件加深对于现金的强烈需求。此时此刻，投资者不是卖出他们想抛售的资产，而是卖出他们所能出售的一切。其中包括比特币和其他加密货币，而所有流动市场在3月12日都承受了巨额亏损。

以下是比特币发生的事：

比特币崩溃的原因也差不多。一些短期投机者卖出，一些机构需要现金来追加保证金，而一些杠杆仓位被迫平仓。但比特币呈现比传统市场更为剧烈的暴跌，其主因为：比特币领域的杠杆规模以及程度。

传统股票市场将杠杆限制在2-3倍左右。相较之下，比特币有一些提供100倍以上杠杆的离岸交易所，也就是抵押1美元价值的比特币能有100美元的买入额度。平心而论，这是非常高风险的，就算市场对仓位的反向波动仅只有1%，100倍杠杆的仓位也可能被强制平仓。因此，大多数交易者以较合理的5-30倍杠杆率持有其仓位，但仍明显在2-3倍（传统市场）以上。

杠杆作用也存在于其他几项产品中：矿工通常以比特币抵押贷款，贷方为其提供现金，而更进阶的交易者则将杠杆用于期货合约交易。

在市场崩盘之前，交易所的所有杠杆合约总规模约在40亿左右。这样的规模已经足够让一次显著的下跌，引发额外的价格震荡。通常下跌在交易市场中会是买家所乐见的，但3月12日的恐慌将所有买家转为卖家。随着价格下跌，更多杠杆仓位被迫平仓。新一轮的卖盘持续对应到需求冷清的买盘，再次将价格拉低，导致更多资产清算，产生「连锁效应」。

连锁效应在提供高杠杆衍生品的BitMEX最为明显。在抛售中，BitMEX上的比特币交易价格远低于其他交易所。直到BitMEX在波动性达峰值时停机进行维护（声称遭DDoS攻击）后，连锁反应骤停，价格迅速反弹。

一切尘埃落定后，比特币价位仅短暂出现4,000美元以下的插针行情，并在5,000美元徘徊。

上述情况引起了争论，一些人认为，若这种不守监管的环境中袖手旁观，散户投资者随手可得的高杠杆交易可能对加密资产构成风险。虽然高杠杆在3月12日的加密市场中扮演着关键角色，因此我们应该期许，这些情况会随着加密市场渐趋成熟而有所改善，无论是来自外部监管机构的掌控抑或是来自加密产业内部的主导。

假设暴跌是由广泛的流动性危机所驱动，而加密货币的极端杠杆作用加剧了这种情况，那么Coinbase用户的反应如何？

在下跌期间以及之后的48小时内，与最近12个月的平均值相比，我们看到了破纪录的数字：现金和加密货币入金增加5倍，总计13亿美元；新用户注册数量增加2倍；交易用户增加了3倍；总交易量增加6倍。

除了一片混乱之外，有两点非常清楚：在下跌期间，我们主要的用户是买家，而比特币显然是最受欢迎的。通常我们用户的买单比例会高出卖单的60%，但在暴跌期间，该比例跃升至67%，用户逢低买进的表现证明加密资产的需求存在刚需。

比特币最受欢迎，其入金和交易都超过一半。其他加密货币的吸引力也有所增加，其中以太币、瑞波币分别为第二和第三受欢迎资产。其他也包括Tezos和Chainlink等较新的加密货币，以及莱特币和比特币现金等老牌加密货币。

3/12 Coinbase交易量、用户数、买方占比变化总结：

对于加密爱好者来说，眼睁睁看着价格暴跌并震撼整体产业生态令人难受。在这些时刻，怪罪自己犯下的失误是人之常情，或许你们也会有这样的想法。

但是在某些情况下，我们知道到更宏观的机制正在发挥作用。恐惧驱使许多投资者套现，并引发严重的流动性紧缩（现金变得「昂贵」），价格与基本价值脱钩，并导致几乎所有资产类别去杠杆化。比特币也没有幸免，由于已部署的杠杆规模以及范围，比特币遭受最严重的打击，导致一系列清算爆发。

自从下跌以来，比特币和广泛的加密货币生态系统已经复原，而股票则继续下跌（截至3月27日，标准普尔-6% VS. 比特币+23%）。Coinbase特别列举用户在下跌期间及其后的买入行为。

这种情况已经发生过。在2008年的金融危机中，黄金最初下跌了30%以上。并不是因为这是劣质的价值储存，而是因为类似的流动性危机也对黄金产生了影响。其价值在更广泛的金融动荡中脱颖而出，黄金在未来三年内继续上涨了3倍。

比特币就是在类似当前经济背景下所创建。在它的创世区块（Genesis Block）中就刻有一段讯息：「财政大臣被迫第二次出手纾解银行危机」，这是对2008年政府纾困和对上一次重大金融危机的致敬，也是在呼应对于无需任何中心化中介的主权货币需求。

随着美国政府转向负利政策，透过大规模刺激方案以及无限量化宽松（QE），而比特币则会在下一个区块奖励减半的调整中采取完全相反的政策，这对比再鲜明不过了。

对于许多人来说，比特币是目前存在的货币形式中最硬底子的资产，仅发行2,100万枚，网路由其参与者集体掌控，没有中央机构可以影响其供应量或调整利率。追根究底，比特币的价值主张不应由外部市场的动态来定义，而应由其独特的属性来定义，这将使它富有潜力成为极具吸引力的价值存储资产。

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